Start-up ≠ Start-up – Wie Bewertungsfaktoren Wachstum behindern können

In meiner Masterthesis habe ich mich mit der Finanzierung von Start-ups im Silicon Valley und in Europa auseinandergesetzt. Dabei zeigten sich signifikante Unterschiede in den Finanzierungsrunden und, dass EU-Start-ups schlechter gestellt sind.

Unter dem Titel «Silicon Valley und Europa – Vergleich und Analyse von Start-up-Finanzierungen» befasste ich mich zuerst mit der Frage, ob es überhaupt Unterschiede in der Grösse der Finanzierungsrunden zwischen der EU und dem Silicon Valley gibt. Der Mikrokosmos im südlichen Teil der Bay Area ist weltweit bekannt für seinen Gründergeist und die Innovationskraft, die dafür sorgen, dass sich, nebst Tech-Giganten, viele Start-ups dort niederlassen. Europäische Standorte schneiden bei Rankings für Start-up-Ökosysteme im Vergleich schlechter ab, obschon diese in Innovationsgutachten im gleichen Atemzug mit den USA genannt werden. Betrachtet man das Globale Start-up Ecosystem Ranking von Compass im Jahr 2015, sind lediglich zwei Standorte unter den Top 10 und innerhalb der selben am unteren Spektrum in der Kategorie Funding.

Unternehmensbewertungen als Indiz

Zunächst vermutete ich, dass nicht nur Rahmenbedingungen, sondern auch unterschiedliche finanzielle Unterstützung die Start-ups in Europa von denjenigen im Silicon Valley trennen. Als Indiz für die sogenannte Valuation (Unternehmenswert) dienten die Finanzierungssummen, die ein junges Unternehmen erhielt. Je attraktiver und erfolgsversprechender ein Unternehmen scheint, desto höher seine Bewertung. Höhere Bewertungen und somit grössere Finanzierungsrunden sorgen dafür, dass Start-ups mehr Kapital besitzen, um zu wachsen.

Im Oktober 2016 wurden laut AngelList EU Start-ups mit durchschnittlich 3.2 Millionen USD bewertet, Silicon Valley Start-ups dagegen mit durchschnittlich 5.1 Millionen USD. Diese Differenz führt zu einer Hebelwirkung seitens der besser finanzierten Start-ups und das resultierende Wachstum führt zu höheren Renditen für Investoren. Start-ups mit kleineren Finanzierungen bleiben eher auf der Strecke.

Die erste Hypothese lautete demnach: Start-ups im Silicon Valley erhalten mehr Venture Capital in Wachstums-Finanzierungsrunden (Expansion-Stage) als ihre europäischen Konkurrenten.

Die zweite Hypothese lautete: Es gibt Unterschiede in den Bewertungsfaktoren und deren Auswirkung auf die Höhe des investierten Kapitals zwischen den Bewertungssystemen europäischer und denen amerikanischer Investoren.

Analyse von Finanzierungsrunden

Basierend auf 6’611 Datensätzen der Investitionsplattform Dealroom.co konnte ich mittels schliessender statistischer Verfahren nachweisen, dass in den Jahren 2012 bis 2016 in den Expansion-Stages signifikant mehr Geld in Start-ups aus dem Silicon Valley investiert wurde. Doch nicht nur die Wachstumsrunden, auch die frühphasigen Investitionsrunden waren im Silicon Valley signifikant höher. So hatten beispielsweise Seed-Runden im Silicon Valley einen Median von 1’090’909 Euro, die europäischen Seed-Runden dagegen einen Median von 454’545 Euro. Des Weiteren liessen sich innerhalb der Finanzierungsrunden unterschiedliche Investitionsverhaltensweisen feststellen.

Europäische Investitionen fanden sich in den Seed-Runden am häufigsten im Bereich unter 200’000 Euro und nahmen mit steigendem Betrag stetig ab. Im Silicon Valley beliefen sich die Investitionssummen in den Seed-Runden dagegen auf entweder unter 200’000 Euro oder aber im Bereich über einer Million Euro, wobei häufiger über eine Million investiert wird. Dies wird in der obigen Grafik deutlich.

Auch in den A-Runden (Wachstumsrunde) wurden in europäische Start-ups am häufigsten Beträge unter einer Million Euro investiert. Im Silicon Valley dagegen am Summen zwischen 10 und 19,99 Millionen Euro.

Treiber und Gründe für unterschiedliche Bewertungsansätze

Anhand von Interviews mit Investoren aus Europa sowie dem Silicon Valley zu ihren Bewertungsmodellen und ihrem Vorgehen konnte auch die zweite Hypothese verifiziert werden.

Europäische Investoren verfolgen konservativere Ansätze, wogegen Investoren aus dem Silicon Valley risikofreudiger sind. Dies schlägt sich in der Valuation eines Start-ups nieder. Somit verändert sich der Betrag, den ein Start-up erhält, mit den Bewertungsansätzen, die ein Investor verwendet. Gerade die Investoren, welche im Silicon Valley tätig sind, verwenden kaum explizite Bewertungsmodelle oder ökonomische Masszahlen bei der Bewertung von Start-ups. Sie verlassen sich stärker auf ihre Erfahrung und nicht-ökonomische Bewertungsfaktoren und handeln subjektiver als europäische Investoren. Diese wiederum stützen sich stärker auf zahlenbasierte Modelle. Für beide befragten Gruppen gibt es dennoch gemeinsame Einflussfaktoren auf die Valuation. Aspekte, welche mit der Qualität des Gründerteams zusammenhängen, wurden sowohl von europäischen sowie von Investoren aus dem Silicon Valley genannt. Zu diesen Aspekten zählen Teamfähigkeit, Stressresistenz, Motivation und Durchhaltewillen.

Für Geldgeber aus dem Silicon Valley sind die Fähigkeit sich selbst zu vermarkten und die Qualität der Idee weiterhin relevante Bewertungspunkte.

Neue Kräfte in Europa

Trotz des stark fragmentierten Marktes in Europa zeichnet sich ein Wandel ab. So zeigen sich Angleichungen im Investitionsverhalten europäischer Investitionen in den Seed-Runden zu denen im Silicon Valley seit dem Jahr 2012 bis Ende 2016. Auch unter dem Dach der Horizon-2020-Initiative ist in Europa mit dem «Digital Single Market» und der Initiative «Start-up Europe» die Notwendigkeit nach Start-ups, aber auch nach Investorenunterstützung angekommen.

Doch um den Start-up-Standort Europa an die Weltspitze zu bringen ist mehr nötig. Viele der neuen und unerfahrenen Investoren informieren sich noch zu wenig, obschon Investoren-Klubs Informationen zur Verfügung stellen. Dies liegt auch daran, dass noch zu wenig Einsatz gezeigt wird, weil neue Investoren ihre Tätigkeit nur nebenberuflich ausüben. Durch Gewinne mit Leuchthauscharakter und deren Kommunikation in den Medien, können Neueinsteiger überzeugt werden, sich intensiver mit dem Thema zu beschäftigen.

Auch die finanziellen Anreize müssen stimmen. Bis jetzt sind diese in Europa asymmetrisch verteilt. So findet in England bereits eine Steuerentlastung durch einen Teil der Investitionskosten statt und in Deutschland werden Angel Investoren 20 Prozent der Investitionssumme bei über 10’000 Euro zurückerstattet. Doch es sind europaweit mehr solche Anreize erforderlich um grössere Investitionssummen zu ermöglichen. Dass die EU aber bereits auf einem guten Weg ist, zeigt die untenstehende Grafik, welche das Globale Start-up Ökosystem Ranking des Jahres 2017 abbildet. Auffällig im Vergleich zum Report aus dem Jahr 2015 sind die Platzierungen neuer europäischer Standorte sowie die Verbesserung der bestehenden Standorte (Berlin und London).

Gerade aufgrund seiner einzigartigen Ausgangslage und Struktur stehen Europa Herausforderungen bevor, wenn es im internationalen Start-up Umfeld konkurrenzfähig sein will. Ein Abklatsch zu werden, ist jedoch nicht das Ziel. Vielmehr muss sich Europa als Ökosystem von den Entwicklungen anderer Wettbewerber inspirieren lassen, die Umsetzung aber selber interpretieren um Investoren und dadurch die Start-ups weiter zu bringen.